兗礦能源 (#1171) 評語：煤價最關鍵，派高息為賣點 20240920

(一) 宏觀

(1) 中國經濟

2024 年 9 月，中國經濟仍疲弱。

(2) 油煤聯動

2024 年 9 月，油價因供應過剩跌至 70 美元水準，拖累煤價走軟。

(3) 國內煤價

2024 年 9 月，國內煤價相對平穩，秦皇島動力煤價格由年初 750元，稍為回落至目前 725 元，降幅僅約 3%。

(二) 微觀

(1) 煤炭銷量

兗礦能源 (#1171) 約一半的煤炭售予電力公司，居民及高科技用電需求比較穩定，工業用電較弱。2024 年上半年商品煤銷量重返較高水平，首兩季都達到 3,400 萬噸。

(2) 煤化工品收入及利潤

兗礦能源的煤化工品的毛利率只有百分之十幾，相對於採煤高達五成的毛利率，煤化工品對公司的盈利貢獻不足一成。

(三) 前景

(1) 電力需求

進入 AI 和電動車時代，各國政府和大型科企最擔心的是電力供應不足以應付龐大的需求。雖然各國大力發展綠色能源，但仍追不上人口和 AI 行業的增長，傳統火力發電仍佔重要角色。

(2) 煤需求

雖然中國電力的需求不斷上升，但受制於長遠環保政策目標，火電的佔比將逐漸下降，由綠色能源代替。預計到 2060 年後，火電將佔很少比例。

(3) 煤產量

由於中國是富煤少油的國家，加上火電可用作電力調峰，例如在缺風或陽光時補充綠色電力的不足。所以，中國不會像西方國家完全棄用火電，再加上煤化工產品，煤炭仍有一定需求。

(4) 煤價

全球能源政策目標是逐漸淘汰火力發電，西方大型能源企業已減少開採新煤礦。中國亦早已淘汰大部分中小型煤礦商，行業集中度不斷上升，形成大型國企寡頭壟斷局面。

國內煤炭供應有序，煤價主要受進口煤的供應量影響，如印尼及澳洲。不過，中央政府一貫會平衡煤企、電企和海外煤進口商的利益，避免煤價大幅波動。

(四) 估值

(1) 市盈率 (PE)

採煤行業被視為夕陽行業，煤公司缺乏增長前景，所以估值一向不高。不過，正因為估值不高，回報反而不俗。兗礦能源的 2024 年全年盈利預計可達 150 億元，每股盈利約人民幣 1.5 元，即 1.65 港元，以股價 9 元計，預測市盈率 5.5 倍。由於煤炭業務穩定，所以兗礦能源的下跌空間有限。

(2) 市賬率 (PB)

兗礦能源 2023 年的每股資產淨值 (NAV) 為人民幣 8.99 元，相當於9.8 港元，目前股價較 NAV 有約一成折讓，市賬率約 0.9 倍。

(3) 股息率

兗礦能源近年派息慷慨，以平均 60% 派息比例計，預計每股派息 1港元，股息率高達 11%。目前，美國國債息率不足 4%，兗礦能源可穩定地提供約 10% 股息率，十分吸引。

(五) 風險

兗礦能源最大的風險就是中國提早禁用火力發電，不過，照目前的情況推斷，最樂觀也要到 2060 年才完全停用，距今還剩 35 年。

另一方面，美國不斷打壓中資企業，幸好兗礦能源屬傳統行業，主要產地和客戶均在國内，不受中美冲突影響。

(六) 總結

兗礦能源除了加速智慧開採以降低成本外，還積極發展煤化工、綠色能源及智慧物流產業，不過，這些都是將來的事，目前重點仍是開採煤炭，煤價成為兗礦能源的最關鍵因素。

兗礦能源並非高增長股，但業務穩定，賣點是派高息。所以，不要指望兗礦能源股價大幅上升，當然亦不會大跌，最好是用來長綫收息，如果拿小部分倉位進行波段操作，更可降低買入成本。

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